Category: 白酒

2022年，国窖规模近200亿，特曲规模突破60亿，窖龄规模突破20亿，头曲、二曲终端网点规模化覆盖突破30万家，中国品味动销增幅超60%，1952实现300万规模以上核心城市布局26个，黑盖聚焦华东、华南区域布局支点城市18城，高光推动了深圳总部建设和深圳、上海、成都三城会战。 亿元以上市场达到52个，5亿级省区超过13个，10亿以上省区达到3个，四川成为全国首个突破50亿省区。华北、华东、西南三个行政大区大单品销售贡献突破80%，大单品千万级规模以上城市数量达到185个 全国社会化终端门头累计建设3.5万块，餐饮品鉴基地建设累计近3680家，电商渠道抖音官旗GMV成功破亿，专卖店渠道小型高频差异化品牌活动精准覆盖核心消费者5万人次。 2022年实现在线化有效终端数量突破65万，大单品千万级以上客户数量达到365家，品牌专营公司股东客户数量累计达到124家，省级客户联盟数量累计达到23个，客户专营公司组建累计达到192家，国窖荟等城市渠道客户联盟累计达到292个，覆盖全国125个城市。 1952并入特曲事业部 免责声明：相关内容来自于网络，仅供参考，如有侵犯您的权益请立即联系我们，我们将及时撤除。

年报分析：1）经销商更换：一部分来自对休眠的经销商进行优化，另外省内经销商数量减少也可能是因为成都、遂宁试点做平台商模式。2）2022Q4利润增速显著快于收入：四季度品鉴和终端等活动的费用受疫情影响没有投放下去，另外是四季度动销偏弱而公司设有库存红线、且适当考虑四季度与一季度之间的平衡。 经营展望：2023年1月回款没有达到预期、但2月回款超预期，现在渠道库存在两个月左右、环比2月初（两个月+）有所下降，公司市场操作较为良性可控。2023年3月动销环比变淡、但亦强于去年同期，目前初步预期下半年复苏有望更加充分。 规划：初步规划2023年划定十大城市重点，目前了解到其中之一为南京。整体在陆续启动，对经销商资质的要求也在提升。 广宣&营销：22年沱牌规划上万场活动，因为疫情没能完成全年目标，23年要匹配营收增速活动数量也会在22年基础上也有增长幅度，另外舍得回厂游和品鉴活动也会加强。 更多详情，请多多支持~ 免责声明：相关内容来自于网络，仅供参考，如有侵犯您的权益请立即联系我们，我们将及时撤除。

2022年实现营业总收入60.6亿元、同增21.9%；实现归母净利润16.9亿元、同增35.3%。公司在四季度面对复杂多变的情况下，适当放缓打款发货节奏。截至2022Q4，公司合同负债同比下降3.6亿元至3.0亿元、环比下降0.6亿元。盈利能力方面，2022年公司毛利率同减0.1Pct至77.7%；销售/管理/研发费用同比-0.8/-2.4/+0.6Pcts；归母净利润同增2.8Pcts至27.8%。 分产品结构看，2022年公司中高档酒实现收入48.8亿元、同增25.9%，实现毛利率86.0%、同减1.3Pcts；普通酒实现收入7.8亿元、同增10.9%，实现毛利率49.0%、同减0.8Pct。 #2022Q4 公司实现营业总收入14.4亿元、同增5.6%；实现归母净利润4.9亿元、同增75.9%。其中，中高档酒实现收入11.3亿元、同增8.2%；普通酒实现营业收入2.2亿元、同减3.2%。盈利能力方面，2022Q4公司毛利率同减1.3Pcts至75.7%；销售/管理/研发费用同比-6.2/-11.2/+1.3Pcts；归母净利率同增13.5Pcts至33.7%。 免责声明：相关内容来自于网络，仅供参考，如有侵犯您的权益请立即联系我们，我们将及时撤除。

投资建议：总量指标信号积极，把握贝塔，寻找阿尔法。 个股阿尔法及弹性标的，建议增持存改革预期的口子窖、老白干酒，以及舍得酒业、酒鬼酒、金徽酒等 确定性角度建议增持：五粮液、迎驾贡酒、山西汾酒、今世缘、洋河股份等； 乐观预期复苏趋势，视角在白酒之外！ 当下白酒复苏仍处第一阶段，市场分歧在于白酒需求回补后复苏节奏，我们认为，这取决于居民收入表现以及消费者信心恢复；我们判断，经济逐步转暖对白酒需求支撑作用正逐步凸显，预计白酒价格体系将最早在二季度迈入弱回升区间；另外，服务业率先复苏，带动就业改善，核心城市失业率下探，预计后续制造业对于就业贡献有望跟上，居民收入改善存加速可能，白酒需求有望迎来实质性改善，乐观预期复苏趋势。 景气上行、北向资金流入，板块上行趋势确定！ 复苏预期驱动板块估值修复，当下复苏趋势确立，我们预计23年一季度业绩基本筑底，后续迈入环比改善区间，景气上行将支撑估值提升；同时，外资对板块配置关键在于ROE回升，当下板块估值仍在外资配置阈值内，我们判断北上资金对白酒仍有超配空间，ROE回升预期将驱动北上资金持续流入白酒，对估值构成支撑。 复苏中存分化，淡季建议关注个股逻辑！ 当下板块数据环比维度改善预期较弱，企业市场策略、经营能力及改革动力将决定后续表现分化，2023年或出现行业复苏+个股分化加剧，具备个股逻辑的标的值得关注，相对收益或更明显。 食饮 / 免责声明：相关内容来自于网络，仅供参考，如有侵犯您的权益请立即联系我们，我们将及时撤除。

春节期间百元以下大众酒动销增速超20%，表现超预期，消化前期因疫情封控导致的高库存。其他小地产酒品牌大众酒动销表现平淡，逐步验证三年疫情以来老白干在河北市场持续收割当地大众酒消费份额的逻辑，公司在河北白酒大众消费市场的市占率有望进一步提升。一季度打款完成全年40%的目标有望达成，目前库存已回归良性水平。一季报预期收入端22%增长，利润端35-40%增长。 中高端价位，自18年公司持续大力投入宴席、品鉴会等消费者培育以来，消费氛围逐步起势，春节期间中高端产品动销增速达25-30%，核心单品甲等15和甲等20增速达30%。厂商在次高端价位持续投入资源和费用，与国窖在河北市场展开正面竞争。 武陵酒直销模式，价格管控和终端掌控力强，在21、22年酱酒行业调整下，武陵酒价格体系稳定程度领先竞品。今年开始加大省外市场开拓，单独建立省外大区，由销售总经理张永乐挂帅。省外八个市场（重点为河南、广东、山东、福建）做终端直达，开拓核心烟酒店和有资源的团购客户，稳扎稳打，培育消费氛围，今年省外市场有望做到2个亿。省内品牌基础逐步牢固，费用投放向省外倾斜，费用率中长期呈下降趋势。 去年4月股权激励以来，业绩释放进入逐步兑现期，我们认为公司作为今年白酒行业中势能最强的标的之一，后续业绩有望持续超预期，市值一年维度看到450亿。 免责声明：相关内容来自于网络，仅供参考，如有侵犯您的权益请立即联系我们，我们将及时撤除。

我们从上上周提出白酒板块进入调整，目前板块仍处于调整期。年后至今我们持续推荐“1+4+3”组合！ 1、泸州老窖：当前普五批价稳中有升，高度国窖压力有所减少且此前提出冲刺目标上调为30%，低度国窖仍有提价预期，一季报预期收入20%左右，当前股价对应2023年估值27X，继续强烈推荐！ 2、次高端四杰：1）山西汾酒：公司经营稳中有进，青花20、30批价稳中有升，预计一季报收入20%左右，当前股价对应2023年估值32X，目标市值4000亿，继续强烈推荐！2）舍得就酒业：公司一切正常，此前困扰公司的复星减持等负面消息市场已基本消化，预计一季报收入持平，当前股价对应2023年估值28X，继续强烈推荐！3）酒鬼酒：预计3月好于2月，2月好于1月，整体库存环比持续改善，此前市场所担忧公司的库存问题基本消化且已下调预期，预计一季报收入下滑20%左右，当前股价对应2023年估值30X，继续强烈推荐！4）水井坊：公司前期换总经理，艾恩华3月1日起代为行使总经理职责，期限预计约六个月。市场目前对公司没有预期，预计一季报收入持平，当前股价对应2023年估值24X，处于次高端四杰中估值最低，建议持续关注。 3、老白干酒：公司本部自身改革叠加武陵酒省外扩张（省外铺货逻辑），预计武陵酒22年收入8-10亿，23年目标增速30%以上，武陵酒持续增长拉升公司整体估值，预计一季报收入15%-20%，当前股价对应2023年估值40X，目标市值400亿以上，继续推荐！ 4、金种子酒：今年公司重点看华润啤酒渠道铺货逻辑，预计华润啤酒至少贡献公司5亿收入，预计一季度收入20%以上，目标市值250-300亿，继续推荐！ 5、今世缘：公司今年收入目标100亿，V系列特别是V3经过去年渠道价格体系调整后将迎来高增长，春糖推出的六开和省外十个市场开拓将持续拉升公司估值，预计一季报收入25%左右，当前股价对应2023年估值23X，目标市值900亿，继续强烈推荐！ 免责声明：相关内容来自于网络，仅供参考，如有侵犯您的权益请立即联系我们，我们将及时撤除。

公司收到中航信托延期公告，截止3月17日，中航信托·天新湾区更新10号信托产品本金2亿及在2021年12月20日之后的预期收益（参考年化收益率8.5%）未收回。 我们认为，公司前期已计提减值准备，安全垫充足，且考虑信托产品本身具备底层资产支撑，此次延期对业绩影响有限。 21年年报共计提减值2.51亿元（恒大新世界0.36亿元+其余理财产品2.14亿元）；22年中报因部分理财的本金、收益及时兑付，冲回减值0.25亿元（恒大新世界0.04亿元+中航信托•天启【2020】12号的0.21亿元），计提减值剩余2.26亿元。 公司目前延期兑付的理财有2个（恒大新世界、中航信托·天新湾区更新10号），尚未到期1个（上海信托，23年3月23日到期，本金7500万），其余理财均已兑付本金、收益（对应减值将冲回）。 食饮 / 免责声明：相关内容来自于网络，仅供参考，如有侵犯您的权益请立即联系我们，我们将及时撤除。

古井贡酒：23年回款当前进度50%，节后库存保持低位。①本周古20/古16/古8/古5批价分别为580/350/220/120元，保持稳定。②据此前调研反馈，安徽省内/省外回款进度约为51%/44%，省内回款情况由于省外（今年省外表现落后主因古16/20涨价，五年里第一次低于省内，目标任务是45%进度），预计23Q1完成进度或>50%。③23年目标跟踪：公司23年报表端收入目标200亿，其中省内/外增速红线分别为30%/32%。#④最新23Q1盈利预测：预计23Q1收入/净利润增速22%/28%。 口子窖：23年回款当前进度30%+，库存平均1个月左右。①本周口子30年/20年/10年/6年批价分别为720/310/210/120元，春节期间批价稳定。②口子酒业公布2023年限制性股票激励计划草案及激励对象名单。拟授予激励对象的限制性股票数量为313.4214万股，约占该激励计划草案公布日公司股本总额60,000.00万股的0.52%，激励对象共计58人，包括高级管理人员、核心管理/技术/业务人员。该激励计划限制性股票的授予价格为35.16元/股。③据此前渠道反馈：新兼香10/20年开票价270/370元，终端价330/488元（分别返利40-60/60-80元不等，返利力度会逐步减小），当前铺货顺利；另外，自3.1开始，二批商将正式归为一批商。④23年目标跟踪：预计23年收入增速约15%。#⑤最新23Q1盈利预测：预计23Q1收入/净利润增速16%/18%。 迎驾贡酒：23年回款当前进度50%（按经销合同年算），库存平均1-1.5个月左右。①本周洞6/9/16促销底价115/190/290元，节后批价略降。②据此前调研反馈，迎驾贡酒回款补货顺利，动销优异，合肥区域洞16/20统收归直营公司运作；③23年目标跟踪：预计23年收入增速约25-30%。#④最新23Q1盈利预测：预计23Q1收入/净利润增速25%/27%。 （三）全国性次高端酒：商务消费仍在修复中，预计231次高端业绩分化明显 山西汾酒：23年回款当前进度约35%，库存平均1个月内。①青花30复兴版/青花20/老白汾10/老白汾15/玻汾批价分别为800/360/120/160/42元，近期汾酒在控货后批价表现稳定。②23年目标跟踪：市场预期23年整体业绩目标增速>20%；省外整体业绩目标增速>30%。#③最新23Q1盈利预测：预计23Q1收入/净利润增速16%/17%。 酒鬼酒：23年回款当前进度30%-35%，发货进度20%+，库存平均2月+。①本周省内内参酒/老红坛批价稳定在780-810/285元左右，保持稳定。②此前渠道反馈：考虑到23年2-3月将继续加速发货，预计公司23Q1业绩仍能保持在-5~-10%左右，目标批价850元左右。③3年目标跟踪：考虑到23年内参放量或>800t+红坛增速或>50%，全年收入增速有望达15%+目标。#④最新23Q1盈利预测：预计23Q1收入/净利润增速负/负增长。 水井坊：23年回款当前进度20%。①本周典藏/井台/珍酿8号批价分别为670/440/310元，节后批价稳定。②据此前调研反馈：实际元春情况较公司12月预判更好（同比仍有缺口），整体动销趋势向好，但社会库存仍略高。③23年目标跟踪：公司预计F23财年业绩增速约<15%，公司11月份对F23二三季度目标任务下调了20%左右。#④最新23Q1盈利预测：预计23Q1收入/净利润增速表现略承压。 舍得酒业：23年回款当前20亿，开票18亿，库存平均2个月。①本周舍之道/品味舍得/智慧舍得批价分别约150/350/480元左右，环比持平。②据此前调研：渠道反馈，回款方面，预计Q1回款能做到和去年持平，开票额在20多亿，3月份是回款高峰；藏品十年方面，今年春糖会对藏品十年产品包装进行升级（此前是经销商模式），后续公司将进行经销模式创新，是否通过模仿国窖/酒鬼酒平台模式实现发展内部仍在探讨中。③3年目标跟踪：23年公司预计回款百亿，业绩增速>30%。#④最新23Q1盈利预测：预计23Q1收入/净利润增速0%/-3%。 免责声明：相关内容来自于网络，仅供参考，如有侵犯您的权益请立即联系我们，我们将及时撤除。

公司收到中航信托延期公告，截止3月17日，中航信托·天新湾区更新10号信托产品本金2亿及在2021年12月20日之后的预期收益（参考年化收益率8.5%）未收回。 我们认为，公司前期已计提减值准备，安全垫充足，且考虑信托产品本身具备底层资产支撑，此次延期对业绩影响有限。 21年年报共计提减值2.51亿元（恒大新世界0.36亿元+其余理财产品2.14亿元）；22年中报因部分理财的本金、收益及时兑付，冲回减值0.25亿元（恒大新世界0.04亿元+中航信托•天启【2020】12号的0.21亿元），计提减值剩余2.26亿元。 公司目前延期兑付的理财有2个（恒大新世界、中航信托·天新湾区更新10号），尚未到期1个（上海信托，23年3月23日到期，本金7500万），其余理财均已兑付本金、收益（对应减值将冲回）。 食饮 / 免责声明：相关内容来自于网络，仅供参考，如有侵犯您的权益请立即联系我们，我们将及时撤除。

白酒基本面跑赢了股价，从2-3月份情况来看，符合我们前期对行业景气度的乐观判断。茅台批价相对以往年份走强，终端流速较快。五粮液节后继续保持较高动销。次高端快速消化库存。投资者基于对宏观担忧，不敢确认复苏，但我们认为白酒前置经济复苏，与货币量投放更加相关，微观数据将持续验证，直到股价追上基本面的复苏步伐。 重点推荐短期更新 五粮液：全国数据回款56％（Q1规划40%）进度快于去年主要是因为2％返利提高回款积极性，发货不到45%，库存10%左右（1个月出头），动销进度不到35%，慢于去年同期因为实际动销包括去年年底的库存。节后主要是经销商和终端补货，消费者动销比去年情况好。近期工作重点：强化价格管控。1）费用套取难度加大，比如品鉴酒换成3L装，必须开瓶扫码难以变现，针对普五的买赠品鉴会减少，培育向经典五粮液倾斜；2）对窜货乱价处罚力度加大，每周开会公布处罚。针对大区：低于要求价格按照5元一个档次对大区进行2000元罚款。针对经销商：查到窜货公司层面扣除承兑的贴息或者现金2%的返利，大区层面额外进行1000/件处罚。五粮液经销商打款意愿强，高端引领行业复苏，当前估值配置无压力，看一年40%以上空间。 汾酒：我们对北京、山东、河南、广东多地调研，汾酒目前状态从容，多地表示可以轻松完成今年目标，以培育青30、扩张核心终端为主要的动作，反而对销售额指标强制性要求小。1-2月发货动销进度正常，推算Q1增长在25%以上，与市场预期的10%有较大差异。无论是从短期预期差还是从中期的战略定力来看，都值得股价双击。半年目标价4000亿市值，20%空间。 口子窖：此轮改革决心很强，体现在：1）大规模招销售，2）630停止老产品，3）二批商提级别，彻底变革合肥等市场大商，4）新产品给与较高渠道推力，兼10、20年终端利润达到大几十到100以上，有望吃到今年行业回暖红利。公司股权激励保底给三年15%，相对过去几年增速来说较快，是有效保底。由于今年提级经销商打款意愿强，今年有望实现20%-30%业绩。由于历史原因市场实际上对公司处于观望态度、质疑态度，但我们认为公司在做对的事情，有机会借此把握安徽300升级机会。一年目标价550e，30%空间。 老白干：河北地区回款40%，库存20%+（200以下产品减少），淡季烟酒店进货和去年差不多，今年高端事业部预计增长不错。区域精细化在继续做，原来费效比可以做到投入1:3，现在努力实现1:3.5、1:4。武陵酒进行顺畅，头两年不会步子卖的太大，整体有望突破一亿。作为中期改革+酱酒扩张标的，继续看好。一年市值目标450亿。40%的空间。 免责声明：相关内容来自于网络，仅供参考，如有侵犯您的权益请立即联系我们，我们将及时撤除。

【事件】安徽口子酒业股份有限公司 2023 年限制性股票激励计划（草案）发布。 【核心要点】 授予价格：本激励计划限制性股票的授予价格为 35.16 元/股。 本激励计划拟授出权益的数量：本激励计划拟授予激励对象的限制性股票数量为 313.4214 万股，约占股本总额0.52%。 激励对象：本激励计划授予的激励对象共计 58 人，包括高级管理人员、核心管理/技术/业务人员，其中包括詹玉峰（总经理助理）。 本激励计划授予的限制性股票在授予日起满 12 个月后分三期解除限售，各期解除限售的比例分别为 40%、30%、30%，具体要求： 第一个解除限售期：#2023 年扣非净利润/营业收入同比增速不低于15%（公司需满足营业收入或净利润增速目标之一） 第二个解除限售期：#2024年扣非净利润/营业收入同比增速不低于13.0%（公司需满足营业收入或净利润增速目标之一） 第三个解除限售期：#2025 年扣非净利润/营业收入同比增速不低于15.4%（公司需满足营业收入或净利润增速目标之一）。 摊销成本：按照草案公布前一交易日的收盘数据预测算限制性股票的公允价值，预计本次授予的权益费用总额为 1.11万元（本激励计划的成本将在成本费用中列支），预计2023/2024/2025/2026年限制性股票摊销成本分别为0.48/0.43/0.17/0.04亿元。本激励计划成本费用的摊销对有效期内各年净利润有所影响，但影响程度不大。 免责声明：相关内容来自于网络，仅供参考，如有侵犯您的权益请立即联系我们，我们将及时撤除。

【事件】安徽口子酒业股份有限公司 2023 年限制性股票激励计划（草案）发布。 【核心要点】 授予价格：本激励计划限制性股票的授予价格为 35.16 元/股。 本激励计划拟授出权益的数量：本激励计划拟授予激励对象的限制性股票数量为 313.4214 万股，约占股本总额0.52%。 激励对象：本激励计划授予的激励对象共计 58 人，包括高级管理人员、核心管理/技术/业务人员，其中包括詹玉峰（总经理助理）。 本激励计划授予的限制性股票在授予日起满 12 个月后分三期解除限售，各期解除限售的比例分别为 40%、30%、30%，具体要求： 第一个解除限售期：#2023 年扣非净利润/营业收入同比增速不低于15%（公司需满足营业收入或净利润增速目标之一） 第二个解除限售期：#2024年扣非净利润/营业收入同比增速不低于13.0%（公司需满足营业收入或净利润增速目标之一） 第三个解除限售期：#2025 年扣非净利润/营业收入同比增速不低于15.4%（公司需满足营业收入或净利润增速目标之一）。 摊销成本：按照草案公布前一交易日的收盘数据预测算限制性股票的公允价值，预计本次授予的权益费用总额为 1.11万元（本激励计划的成本将在成本费用中列支），预计2023/2024/2025/2026年限制性股票摊销成本分别为0.48/0.43/0.17/0.04亿元。本激励计划成本费用的摊销对有效期内各年净利润有所影响，但影响程度不大。 免责声明：相关内容来自于网络，仅供参考，如有侵犯您的权益请立即联系我们，我们将及时撤除。

四川：2月成都市场礼赠宴席恢复较好，白酒动销快；进入3月后感觉进入淡季，商务宴请等消费频次有所降低，但整体仍好于去年同期。 湖南：2月商务宴请集中回补，呈现出淡季不淡的消费特点；3月需求逐渐平稳，经济的影响有一定体现，但整体情况也比去年好。高端和次高端批价稳定，市场信心有所回升。 北京：年后动销逐步趋好，企业开工宴和商务宴请等消费增多。3月聚饮、公司年会等场景恢复较好，终端补货积极。 安徽：淡季期间宴席场景持续回补，很多酒店都订到了6月以后，同比去年增长明显，省内白酒需求旺盛，终端和渠道补货较为频繁。 江苏：受益于宴席回补和人员流动恢复，元宵后动销相比去年明显好转。 山东：2月酒水市场表现非常好，节前企业走访聚会没有完成，节后有明显回补。 ：1-2月市场动销较快，需求环比好转，预计随着4-5月宴席逐步恢复，白酒消费回补有望加速。 免责声明：相关内容来自于网络，仅供参考，如有侵犯您的权益请立即联系我们，我们将及时撤除。

全面勾勒全国化发展路径，品牌势能起、产品定位清晰、缘文化为基础的富商计划为卖点。#相较于跟踪和服务我们更倾向于深入产业为企业发展提供新的建议。#观点重申：千亿市值只是起点。 公司省外突破是品牌势能崛起和改革激励到位后积极性提高的表现，我们认为今年预计能够突破10亿。具体打法来看 （1）#核心的优势：独特“酿美酒结善缘”企业文化背景下可复制的富商计划。今世缘的成功更多要归结为互相成就互相成长的缘文化，省内大商多是从0到1靠的就是这种共赢精神。这套模式对于经销商经营波动大、盈利不稳定的现状有很大帮助，从近期反馈来看经销商对于这种态度很认同。公司后续推出配套的“长效盈利”“利润兜底”措施，为省外打开局面作出新尝试。 （2）#产品组合：品牌势能强的四开为省外拓展提供成熟的打法、配套的资源和充沛的费用支持。从产业内来看，在450元价格带四开属于超级大单品，渠道认同感增强。后续新推出六开能够做更高卡位形成组合拳进攻市场。 （3）渠道体系更精细：数字化控盘分利能够实现费用精准投放进而避免省内外回流问题。利用公司团购经验和优势打法，促进终端动销帮助经销商和终端出货。 （4）观点：V3完成导入期高端化初见成效后续高增可期，省外积极尝试今年破局在即，收入目标锁定百亿、利润率随货折降低弹性可期。市场对于公司价值认识仍不充分，持续推荐。 免责声明：相关内容来自于网络，仅供参考，如有侵犯您的权益请立即联系我们，我们将及时撤除。

近期我们与公司核心领导做过沟通，核心信息如下： 1，分产品规划来看： 22年国窖公司回款接近200亿元，23年基础目标增速在20%，期望增速在30%； 老字号特曲22年的销售额在20-30亿元，23年的期望增速在30%-40%； 大成浓香：头曲22年的销售额已经超过10亿元，23年的期望增速在20%-30%。二曲22年的销售额接近1亿元，23年的期望销售额为2亿元； 黑盖：黑盖22年的销售额约为1亿元； 2，分区域来看，华东地区过去五年复合增长率在30%，为潜在爆发点，华北地区继续稳定增长，加强区域协同，西南地区持续拓展深挖，以点带面促发展，中南地区两湖继续加强推广，河南地区慢慢调整； 春节动销好于预期，看好全年量价齐升。从公司的角度来看，春节期间动销表现较好，整体动销水平同比提升20%；库存表现方面良好，节后整体库存约1-1.5个月，较22年同期更好，同时在供货政策方面细化至按周供货，严格把控库存；此前公司对曲老字号产品上调出厂价，同时经销商层面对于国窖产品控货挺价存在预期。当前整体回款进度在40%左右，经销商信心较足，整体回款进度依然稳步进行； 从股价层面来看，节前四川地区受到疫情影响较早，春节备货受到影响导致回款进度略低预期但公司迅速优化策略，我们看好后续基本面向好逻辑在股价层面的演绎；从估值的角度来看，当前股价对应23年估值约为27倍，估值性价比较高。重申买入。 白酒 免责声明：相关内容来自于网络，仅供参考，如有侵犯您的权益请立即联系我们，我们将及时撤除。

上周推荐汾酒后，与市场交流的反馈集中在3个方面：1）对业绩增速的担忧；2）增速环比趋弱下对估值中枢的担忧；3）不确定性对估值的扰动。对此我们认为： 短期看，预计Q1收入增速在15-20%，对应回款/发货节奏预计接近40%。此前停货20天去化库存，目前进度35%左右。中长期看，预计23-25年收入复合增速20-25%，利润复合增速25-30%。对于22年已实现260e规模的酒企，这般增速已经不低，对应的是清香趋势下的全国化。当前对应23年PE为32X，PEG为1.09X，估值已具备充足性价比。再强调在“品牌力占优+增速不低+确定性较好”的背景下，估值理应享受溢价。 对估值的担忧除业绩增速外还有一些不确定的因素，如前期的产品批价扰动和对管理层变动的担忧。目前来看公司主品批价企稳，青20 350-360元，复兴版790元，经过停货期后库存约1个月，预计后续批价向好的节奏会更快。此外，目前未有管理层变动等风险点，估值的枷锁会伴随时间烟消云散。 清香的渗透是细水长流的过程，品牌的调性无需悲观，SKU的梯度性能承接持续渐进的升级步伐。预计23-24年收入增速25%/23%（对应325/401亿元），归母净利增速30%/28%（对应102/131亿元），PE为32X/25X，估值性价比高，重点推荐！ ！食饮 / 免责声明：相关内容来自于网络，仅供参考，如有侵犯您的权益请立即联系我们，我们将及时撤除。

1、本周白酒板块回调，主要系情绪面和资金面影响，目前白酒消费氛围仍然较好，商务场景随商务活动回归。库存上看，流量产品已降至较低水平，如茅台五粮液剑南春+地产龙头，价格逻辑（含控量挺价）已在部分单品体现，如水晶剑、老窖老字号、洋河M6+、汾酒青20、国缘四开等。渠道盈利有所改善，信心持续回归。我们全年仍然看多板块，4月春糖催化、5-6月多数公司节奏预计会达到或接近去年同期水平。 2、我们认为此次白酒行业复苏将延续2-3年，今年将演绎“去库存、补库存和价格回归”逻辑，且逻辑逐步被证实，目前龙头估值回调至偏低水平，估值性价比高，继续建议加仓！长期推荐茅台五粮液老窖洋河今世缘古井汾酒迎驾舍得酒鬼等，对应23年PE分别为30x/24x/28x/21x/24x/36x/32x/25x/30x/36x。 短期建议重点关注业绩稳健的高端白酒以及宴席占比高、春节动销速度快同时估值性价比高的公司，如五粮液今世缘迎驾古井等。 3、茅台3月份配额已打，近期陆续到货，目前回款进度30%左右，非标发货多于去年，预计1Q收入增速可达15%。箱/散茅飞天批价2980元和2750元，小幅下降。另外，茅台业绩工具丰富，公司通过非标化和直销化可破解吨价提升问题，非标酒中精品茅台逐步具备放量基础，在不依赖飞天提价条件下仍有可能实现十四五世界五百强目标（报表2000亿元收入），重点推荐买入！ 4、五粮液回款比例40-45%，3月以来公司继续发货，目前多数经销商发货进度超过40%（从去年12月份开始计算），其中专卖店型经销商年度任务要求增量少，配额执行到5-7月份（发货50%+，年度任务平均到月度）。公司量价策略灵活，一季度“量在价先、保增长”，4月份策略将逐步转向价格，加速品牌价值回归。近期经销商库存随发货增加到1.5-2M，价格多在935-945元，高性价比下动销很快，预计后续将有挺价政策，4月初随着库存消化，批价有望与春糖共振。公司高层、五品部&集团分子公司、大区等已经完成人事调整，组织容错率提高，23年估值24X，继续重点推荐！ 5、老窖·国窖打款比例完成30-35%（去年同期40%），一季度要求完成35%，其中股东经销商（占比40%）已完成35%，发货进度约25-30%左右。公司仍坚持挺价，高度批价890-900元，库存1.5-2M，低度批价650元。特曲老字号春节动销好，执行价格双轨制，加强对渠道价格管理，23年老字号目标增长50%。近期泸州老窖1952、低度窖龄30年也进行了提价动作。 6、洋河23年增长目标20%（销售口径），目前回款比例已完成45%（去年同期完成50%+）。水晶梦低库存增长，表现最好，目前批价390-400元，库存1.5M左右，海天受益于返乡人口，库存降至2.5-3M的合理水平；M6+边际持续恢复，2.17开始停止接收订单，提振渠道信心，省内（40.8度）批价580元。公司改革成果逐步释放，且有进一步提高激励可能，23年估值仅21X，继续重点推荐！ 7、汾酒收入增长目标20-25%，1月发货80亿左右，预计二三月份回款约30-40亿左右，预计一季度收入增长双位数以上。目前完成回款比例30%（去年同期完成35%），库存1.5个月，从2月初开始停货20天，维护市场良性，三月已经正常恢复回款动销，青花20批价提高至350-355元。前段时间汾酒因为降速杀估值以及人事谣言跌幅较大，我们预计公司今年仍能实现稳健较快增长，建议可以逐步加仓汾酒。 8、古井23年表内收入目标200亿元（同比+22%左右），目前回款比例完成接近55%（与去年节奏相当），在上市公司中回款最快。古20动销有所加快，目前批价稳定在530-550元左右。集团二股东的股权问题已基本解决，激励非常充分，赋能公司长期省外扩张和利润率提升。 9、舍得23年收入增长目标仍为30%（考核基准），目前库存2M左右，良性合理，回款接近20亿元（比例约20%），1-2月份分别10、6-7亿元。品味批价稳定在330-340元，舍之道动销快，目前在收缩宴席费用 。夜郎古酒庄正式成立（舍得持股79%，收入并入舍得报表），负责夜郎古产品全国销售，1Q23起开始贡献收入，23年夜郎古目标收入11.5亿元（销售口径，报表口径预计8亿元左右）。 10、酒鬼23年增长目标15-20%，目前省内回款比例30%左右，省外小商20-25%（去年同期30-35%），一季度预计收入下滑个位数。内参调整市场节奏，其中52度内参继续控量，通过54度和文创类内参弥补缺口，目前52度内参批价770-790元左右，库存回落至2.5-3M左右。公司发布11款酒鬼&内参文创产品，配额基本均为3000箱（行者无疆首批仅1200箱）。今年将坚持大单品战略，并导入产品配额制，酒鬼系列聚焦红坛，考核目标基本翻倍增长。推动费用改革，由渠道端转向消费者端。 11、水井1月份并未要求大规模回款，目前回款比例15%左右（去年同期20%），目前渠道库存降至较低水平，臻酿8号库存2个月，新井台批价有所回升470-480元（目标500元+），并通过6送1政策保证渠道利润，臻酿8号批价310元。 12、今世缘23年表内收入冲刺百亿（对应增长28%+），销售公司目标25%，目前回款比例完成35%左右（去年同期完成35-40%，12月至2月会战目标要求回款接近40%），四开批价410元，库存2-2.5M。据公司公告，2022年预计实现营业总收入78.5亿元，同比+23%；归母净利润24.8亿元，同比+22%；其中4Q22营业收入13.3亿元，同比+24%；归母净利润4.0亿元，同比+21%。2023年1至2月，公司预计实现营业总收入31亿元，同比+27%；归母净利润11.8亿元，同比+25%，符合预期。 13、口子窖经销商回款比例30%+，库存处于1-2个月合理水平。兼系列新品兼10/20/30正式导入市场，兼10和20预计跟老品比出厂价提价20%，兼30价格不变，并导入控价模式，通过产品升级解决产品老化和渠道利润问题，同时也把经销商费用权限收回公司手里。老品5.30统一停货，在此之前新老品并行。合肥由原来一个经销商划分为6个区域，成立经销商参股的经销平台，由合肥营销中心运作，强化厂家主导作用。 14、迎驾23年销售体系考核目标增长20%以上，其中省内增长30%左右、省外20%+。目前回款比例30%左右，合肥回款更快。渠道调研反馈春节期间动销增长至少25%-30%，合肥等主要市场增长超过30%。省内洞藏环六安市场投放完成，去年起皖北逐步起势，宿州达到预期，今年加大蚌埠市场开发力度；皖南安庆符合预期，公司加大市场开发实现和淮北市场打通。省外洞藏去年下半年在南京、盐城、徐州完成了第一轮产品导入，今年将继续有序推进省外铺货。 15、金徽酒今年春节旺季动销快，预计在去年较高基数上回款增长30%以上。节后旺销延续至今，公司人员到市场抢抓销售，渠道反馈柔和系列动销快且一季度回款目标已经完成，库存2-3个月；星级系列保持稳健，但库存明显下降。我们预计一季度收入在高基数下增速有望接近20%，不排除超预期可能，且逐季加速趋势明显。 免责声明：相关内容来自于网络，仅供参考，如有侵犯您的权益请立即联系我们，我们将及时撤除。

【行业数据】2022年全国规上白酒企业酿酒总产量671.24万千升，同比下降5.58%；全国规上白酒企业共963家，其中亏损企业169个，亏损面达17.55%；累计完成产品销售收入6626.45亿元，同比增长9.64%；累计实现利润总额2201.72亿元，同比增长29.36%。 【茅台】：本周飞天散瓶批价在2750-2830、整箱批价2950-3080、环比基本持平。目前多数区域基本完成1-2月份的打款发货，部分区域反馈已完成3月回款、个别区域已经发货，预计3月占比6%-7%。 【五粮液】：本周普五批价在940-950，环比基本持平。①目前部分大商已完成全年回款，其余多区域经销商反馈回款进度在40%-50%，回款进度基本追平去年、发货进度逐步接近回款进度。②目前公司在部分区域开始控货、亦有部分区域暂未开始控货，整体政策灵活度较高。 【国窖】：本周国窖批价在890-905、环比持平。①目前多区域回款进度30%-40%，发货略慢于回款，多经销商反馈节后库存环比节前有小幅下降、目前在1-2个月左右，预计一季度回款进度达到35%以上。②部分区域反馈国窖23年增长目标30%左右（业务员考核目标30%，经销商考核目标15%）。 【汾酒】：本周青20批价350、复兴版批价790、环比持平。①目前省外多区域反馈打款进度在35%，发货与回款进度基本持平，预计一季度整体回款进度达到40%左右。②山西省内部分渠道反馈预计2023年省内增速目标在20%左右。 【洋河股份】：本周省内市场海之蓝批价120-125，天之蓝批价270，水晶M3批价420，M6+约590，环比持平。①公司开展“百日大会战”专项行动，预计开门红回款比例50%左右，目前部分经销商反馈回款进度在40%左右，发货略慢于回款5%左右。②2.16起洋河停止接收全国经销商客户梦之蓝M6+产品订单，恢复开票时间另行通知。 【今世缘】：本周省内国缘四开批价430，对开批价255，V3批价600元，环比持平。①省内部分经销商反馈春节回款完成40%，同时其春节整体销售实现同比正增。②3月6日起国缘四开暂停接收配额销售订单，如有特殊进货需求，按配额外产品价格执行（开票价每瓶上浮20元）。 【古井贡酒】：本周省内市场批价献礼版75-80、5年115左右、8年220左右、16年320、20年540左右，环比持平。①目前古井部分经销商反馈其2023年春节回款目标在40%左右、已经完成，库存不高于去年同期，动销春节整体略有增长。②2023年是古井集团“改革深化提升年”，目标200亿。 【口子窖】：本周批价口子5年批价在78，6年批价在105，10年批价在220，20年批价在330，价格平稳。合肥区域经销商反馈2023年春节回款完成30%+、库存仍在较低水平。公司推出了兼10、兼20、兼30三款产品，横跨300元、500元、1000元三个价格带。 【水井坊】：本周湖南地区八号批价310，井台批价440，典藏批价650，环比持平。部分区域反馈总代经销商回款进度20%左右。截至目前，水井坊部分区域总代库存环比节前有一定幅度下降。 【酒鬼酒】：本周湖南内参批价770左右，老红坛批价285，环比持平。省内部分经销商反馈，开门红回款要求大商完成40%，小商完成35%，目前内参整体回款进度接近35%、酒鬼回款进度30%左右，目前公司整体库存线30%左右，2023年公司重心在于费用改革及挺价，目标批价830-840。 【郎酒】：本周成都青花郎批价860、红10批价340、红15批价530、环比持平。①预计22年销售回款200亿左右（21年回款150亿元左右）。②23年努力推动商家实现10%-20%的利润。 【剑南春】：本周成都水晶剑批价405，终端价453，环比持平。2023年1月15日起，剑南春水晶剑出厂价预计提升20元/瓶。剑南春老酒首发上市，建议零售价818元/瓶，未来将按照瓶贮年份实施梯度定价。 【舍得】：本周湖南市场品味舍得批价330、环比持平，智慧舍得批价450，价格走势相对平稳。 【迎驾贡酒】：本周安徽市场品味洞6批价110、洞9批价185、洞16批价285，环比持平。部分省内经销商反馈2023年一季度要求完成全年任务50%、目前已完成，部分经销商反馈库存在一个月左右的良性水平。 我们获取详细EXCEL~恳请多多支持~ 免责声明：相关内容来自于网络，仅供参考，如有侵犯您的权益请立即联系我们，我们将及时撤除。

短期内板块略有回调，主要系反应两会对宏观指标的定调、周内CPI等宏观数据，以及淡季板块批价上行预期，我们认为： 1⃣从预期的层面来看，节后市场对复苏的预期实际上有所提升，对Q2及之后经济恢复的预期也有所提升。两会将恢复和扩大消费摆在扩大内需的优先位置，恢复关键在场景、扩大核心在收入。情绪、消费力恢复的方向毋庸置疑，在当前再审视恢复斜率后，预期已筑底。 2⃣从实际兑现来看，节后核心单品批价似乎未如意料般稳步步入上行通道。目前属于去库存时期、量变引起质变的阶段，主流单品批价较节前已有恢复性提升，我们认为批价再向上的概率在Q2起可更乐观，原因在于商务、宴席等需求氛围提升，关注春糖前后情绪演绎，目前部分酒企已能看到改革、谋新的动作。 3⃣当前白酒板块PE-TTM为35X，位于近3年20th分位，估值锚茅台PE-TTM为37X，位于近3年11th分位，估值锚在持续的复苏验证中提升的胜率较优。我们认为白酒具备顺周期下的杠杆性，以及本身需求韧性下的抗波动性，建议关注复苏方向的确定性。首推确定性、韧性占优的高端酒（茅五泸23年分别30X、24X、28X）及性价比区域龙头（如洋河23年21X），关注弹性&成长性逻辑占优的次高端板块（汾酒、舍得、酒鬼等）、以及预期差区域酒（老白干、伊力特）。 具体渠道数据及Q1业绩预期！食饮 免责声明：相关内容来自于网络，仅供参考，如有侵犯您的权益请立即联系我们，我们将及时撤除。

事件：经初步核算，公司2022年预计实现营收78.5亿元左右，同增 23%左右；归母净利润24.8亿元左右，同增22%左右。2023年1至2月，实现营收31亿元左右，同增27%左右；归母净利润11.8亿元左右， 同增 25%左右。 1-2月稳健高增，Q1业绩确定性强。据渠道反馈，目前公司已完成40%的回款目标，发货进度接近，整体进度快于去年，Q1业绩高增可期确定性强。按2023年百亿目标计算，全年营收增速约为27%左右，1-2月在基数较高的前提下仍然顺利实现目标增速，全年百亿目标实现确定性高。 结构和货折问题导致利润增速略慢，后续或将逐季改善。1-2月利润率高达38%，主因费用投放及确认节奏问题所致，预计Q1将回归正常。利润增速略慢于收入，主要由于今年春节300以下价格带淡雅等单品表现突出，结构略有下降；此外货折因素亦略有影响。预计后续随着产品结构提升及货折改善，区域酒净利率提升趋势将逐步明确。 六开发布在即，高端化雄心尽显。公司计划在4月春糖发布六开新品，计划挂牌价格1099，实际成交价控制在850左右，省内外同步导入，目前处于试点阶段，不做过多任务要求，更注重消费者培育。 观点重申：诉求强有业绩的高增低估值标的，继续推荐—— 1）百亿目标能够轻松高质量完成，一季度进度高于去年业绩预计较为突出，二季度开始有结构改善、货折收窄带来的高利润弹性。 2）区域酒复苏确定性高，公司是主流白酒企业中增速最快标的。 3）前期限于竞争及诉求，估值受压制，今年将得到明显改善，维持23年32-33亿利润预期，市值千亿只是起点。 免责声明：相关内容来自于网络，仅供参考，如有侵犯您的权益请立即联系我们，我们将及时撤除。